La Reserva Federal está cada vez más condicionada por Wall Street y presionada por la Casa Blanca para bajar las tasas de política monetaria. Ahora, parece casi un hecho que se retomarán los recortes, pero el mercado se debate entre cuántos serán y a qué velocidad. Cabe recordar que la última reunión del FOMC fue en julio, cuando mantuvo el rango de referencia en 4,25%-4,50%, nivel que sostiene desde diciembre del año pasado. Para ese entonces, la primera revisión fuerte de empleo no había sido publicada, y el mercado laboral parecía mucho más sólido que en la actualidad. Como es de público conocimiento, la estrategia desde un principio fue controlar la inflación sin asfixiar del todo la actividad y el empleo, apuntando a un soft landing. Hasta el momento, el objetivo se viene logrando, aunque la inflación resultó más sticky de lo anticipado, lo que llevó a que las tasas contractivas se mantuvieran por más tiempo del esperado. No obstante, en estas últimas semanas, algunos factores empezaron a dar argumentos para enfocarse en la otra cara del mandato, y es ahí es donde coinciden los deseos del mercado y el gobierno de Donald Trump.

Uno de estos factores es el mismo mercado laboral, que volvió a mostrar señales de enfriamiento en agosto, como ya las había dado en julio. Recordemos que la revisión del séptimo mes del año había quitado 258 mil trabajos de la mesa entre mayo y junio. Ahora en agosto, las nóminas no agrícolas sumaron apenas 22 mil nuevos puestos, muy por debajo de los 75 mil esperados por el mercado. Esto llevó a que el promedio móvil de tres meses cayera a 29 mil, lejos de los 35 mil anteriores. Como si ello fuera poco, el reporte preliminar del Bureau of Labor Statistics revisó los empleos no agrícolas generados en el último año hasta marzo 2025 en -911 mil, muy por encima de la baja de 686 mil esperada. A esto se suma que la tasa de desempleo subió a 4,3% (de 4,2%) y el subempleo trepó a 8,1% (de 7,9%), aunque se debe señalar que esto se explica mayormente por el incremento en la participación laboral, que avanzó 0,1pp hasta 62,3%. En definitiva, este cuadro alimenta la idea de que la economía pierde tracción en un contexto donde también pesan los efectos de la nueva ofensiva comercial de Trump con mayores aranceles.

El otro factor es el nivel de actividad, que, si bien en julio mostró señales positivas, los datos esconden una dinámica que también apunta hacia un enfriamiento. En detalle, el PBI del segundo trimestre creció a una tasa anualizada del 3,3% (revisado al alza desde 3%), revirtiendo la caída del 0,5% del primer trimestre y superando el 2,6% que esperaba el mercado inicialmente, pero la mejora se explicó por un giro de la balanza comercial, que pasó de restar 4,6% en el primer trimestre a aportar 5% en el segundo. Esto significa que el repunte en la actividad provino primordialmente de una reducción de las importaciones, después de que el trimestre anterior las mismas se adelantaran aceleradamente previo a la aplicación de aranceles. Luego, es cierto que se observó un repunte del consumo, que avanzó 1,1% tras el 0,3% previo, pero ya quedó lejos del 2,7% de un año atrás, y cada vez se acerca más a terreno contractivo.

El último factor es la inflación, cuyos más recientes relevamientos sentaron las bases para un panorama de recortes. Por un lado, el IPP sorprendió con una deflación de 0,1% en agosto, cuando se esperaba una inflación de 0,3% (además se revisó a la baja el dato de julio de 0,9% a 0,7%), llevando la inflación mayorista interanual a 2,6%. Por otro lado, el IPC no fue tan positivo, pues estuvo relativamente en línea con las expectativas, pero no puso en jaque el recorte de septiembre. En concreto, la inflación general avanzó 0,4% mensual (+0,1pp vs consenso), mientras que la núcleo se mantuvo en 0,3% y la supercore bajó del 0,5% al 0,3%. En otras palabras, la inflación no disparó alarmas y tampoco muestra una desinflación contundente. Con este panorama, el mercado laboral es el que marca el pulso con señales claras de enfriamiento, y el combo termina inclinando la balanza hacia la idea de que la Fed tiene margen para iniciar el ciclo de recortes la próxima semana.

Teniendo en cuenta que el mercado descuenta con un 100% de probabilidad una baja en septiembre (89% de 25 bps y 11% de 50 bps), el foco estará en lo que puede llegar a decir Jerome Powell. En su discurso en Jackson Hole del mes pasado, el presidente de la Fed enfatizó que el organismo seguirá su postura data dependent, pero reconoció que la política monetaria actual es claramente restrictiva y que los riesgos de apretar demasiado ya pesan más que los de un recorte anticipado. Habló de la necesidad de ajustar antes de que la economía pierda demasiado impulso y dejó abierta la puerta a un ciclo de bajas más acelerado si las dinámicas continúan en esta línea, lo que el mercado interpretó como un guiño hacia la baja de tasas (se anticipan al menos 50 bps hacia fin de año con 99% de probabilidad y 75 bps con 85%). En este contexto, el comportamiento del presidente de la nación, que insistió visceralmente con un nivel de tasas más bajo (su secretario del Tesoro, Scott Bessent, hablaba de un nivel de tipos de entre 150 y 175 bps más bajo y hasta insistió con un recorte de 50 bps en septiembre), poniendo en tela de juicio la independencia de la Fed, parece haber pasado a otro plano. En resumen, dado que en los últimos meses la máxima autoridad monetaria ha decidido no ir en contra del mercado, todo pareciera alinearse para que lo escuche la próxima semana.

¿Qué significa esto desde la perspectiva del inversor? Una baja de tasas medida y anticipatoria, debería beneficiar a la renta variable inicialmente. Tomando los precios de las empresas como el valor presente de los flujos futuros, una menor tasa de descuento que no venga provocada por una recesión, debería aumentar el valor actual de dichos resultados. Por eso, con la baja en septiembre prácticamente descontada y algunas más en el horizonte, el optimismo se trasladó a los índices. Esto ha hecho que desde hace unas semanas el S&P 500, el Dow Jones y el Nasdaq Composite se encuentren oscilando entre máximos. No obstante, si bien todavía puede haber recorrido al alza, los riesgos en estos niveles de priced to perfection son claros. No solo el mercado podría verse sorprendido por una Fed que no cumpla con las expectativas en el corto plazo, sino que, aun haciéndolo, podría ser tarde. A esto se suma que el cambio de mando de la Fed en mayo 2026, cuando termina el mandato de Powell, podría ser mal recibido por el mercado si su sucesor no es visto como alguien independiente. Si ello se diera en esa dirección, es esperable que las tasas de largo plazo se desacoplen de las cortas (más influenciadas por la política de la Fed) basadas en la expectativa de inflación futura y el riesgo inherente a no tener una Reserva Federal independiente, impactando negativamente sobre el equity. Por estos motivos, aunque de corto vale la pena acompañar al mercado, en el mediano plazo parece buena idea ir tomando ganancias a la espera de una corrección.

Muchas veces se habla del potencial que tiene Vaca Muerta, pero la base para el futuro es el presente. El yacimiento no convencional ya se podría considerar el núcleo del desarrollo energético del país. Tras años de inversión, mejoras operativas y aprendizaje, atraviesa una etapa de madurez productiva con condiciones más alineadas que nunca para escalar. No obstante, para dar el siguiente paso, la inversión juega un rol fundamental, lo que vuelve al RIGI un jugador necesario para el sector. 

La evolución es clara y está plasmada en los resultados. La producción promedio diaria de petróleo hasta fines de mayo fue de 755,2 kbbl/d, 7% por encima de la media alcanzada en 2024, pero 11,2% por debajo del récord histórico de 1998. Si bien no esperamos que este año se alcance dicho máximo en términos anuales, sí se podría alcanzar una producción de 850 kbbl/d para cierre de año si el valor del Brent acompaña. Por su parte, la producción de gas viene promediando 140,2 MMm³/d, a solo 2% del máximo de 2004. En este caso, es altamente probable que Argentina rompa el récord histórico de producción considerando que todavía tiene por delante los meses de mayor demanda.

Una de las claves de esta aceleración fue la eliminación de cuellos de botella. Hasta marzo, la producción de crudo estaba condicionada por la limitada capacidad de evacuación. A esta altura cabe recordar que actualmente la producción de hidrocarburos de Argentina está concentrada en la cuenca neuquina, y en particular de los desarrollos no convencionales, lo que hace que buena parte de la infraestructura utilizada en los 90 ya no sea útil. Por ese motivo, la puesta en marcha del proyecto Duplicar, liderado por Oldelval, jugaba un rol clave para este año. El oleoducto amplió la capacidad de transporte desde la cuenca neuquina hacia Bahía Blanca, pasando de 225 kbbl/d a 540 kbbl/d, lo que invita a las petroleras a aumentar su producción. El impacto ya se siente en los niveles de actividad, y se espera que crezca. En concreto, luego de varios meses de estancamiento a la espera del deployment de Duplicar, el mes pasado Neuquén volvió a marcar un récord de producción con 468,7 kbbl/d de petróleo (+1,4% qoq; +19,0% yoy), superando por poco el máximo previo de diciembre 2024. Además, por el lado del gas, el rol clave en el invierno lo tendrán la ampliación de Gasoducto Perito Moreno terminada hacia fines del 2024, que llevó a la capacidad de evacuación de 14 MMm³/d a 21 MMm³/d, y la reversión parcial del Gasoducto Norte, que permitirá llevar gas de Vaca Muerta del Litoral al norte del país. Ello podría dar rienda suelta a la producción de gas no convencional, que el año pasado se ha visto limitada por la capacidad de evacuación.

Más allá de ello, otro punto importante es que las principales compañías que operan en Vaca Muerta se mantengan fieles a sus estrategias, empujando los límites actuales. YPF, líder en producción de shale oil, avanza a paso firme con su ambicioso Plan “4x4”. Vista, explotando la producción en Bajada del Palo Oeste, enfoca su estrategia en escalar sin perder eficiencia, aprovechando el bajo lifting cost. Además, con la adquisición de la participación de La Amarga Chica, busca consolidarse como una de las mayores productoras del país. Por su parte, tras la puesta en marcha de Duplicar, Pampa Energía dio el presente en Rincón de Aranda, donde ya sus primeros indicios de producción mostraron resultados sólidos. De hecho, el avance de La Amarga Chica, donde YPF y Vista trabajan en conjunto, el crecimiento de Bajada del Palo Oeste, y el inicio de Rincón de Aranda explican en gran parte el récord comentado de la producción de Vaca Muerta. Por el lado del gas, más allá de que será fundamental que los productores que se comprometieron a abastecer la ampliación del gasoducto honren sus compromisos, a futuro la clave estará en la capacidad de exportar el mismo. En dicha dirección, YPF, juntos con otros actores como Pampa Energía y PAE, apuntan a destrabar las exportaciones mediante un nuevo proyecto GNL que entrará en vigencia en 2027. Adicionalmente, YPF trabaja en dos proyectos más junto con ENI y Shell para ampliar la evacuación total a 28 millones de toneladas anuales. Vale la pena señalar que, aunque el RIGI ya es fundamental para que se lleven a cabo los proyectos de evacuación, para la concreción de los proyectos GNL es más que necesario. 

Ahora, ampliando el panorama, el contexto internacional también juega su partido, y en este último tiempo impuso cierta cautela. Si bien los fundamentos del shale argentino se mantienen sólidos, los precios internacionales del crudo no acompañan con el mismo entusiasmo. El Brent, referencia global y local para el crudo, cotiza actualmente cerca de los 68 US$/bbl, muy por debajo del promedio de 2024. Sin duda, el precio bajó por una combinación de varios factores: menor demanda y mayor oferta esperada. Las señales de inestabilidad de la economía china y la incertidumbre que ronda a la economía norteamericana tras los recientes anuncios arancelarios, señalan hacia niveles de actividad más débiles y, por ende, una menor demanda potencial. Por su parte, el “drill, baby, drill” de Donald Trump señala hacia un aumento en la producción, y ello se intensificó con declaraciones de él mismo, en las que pidió públicamente a la OPEP+ y a los productores locales aumentar la producción para reducir el precio de los combustibles. En paralelo, el reciente conflicto entre Israel e Irán sumó algo de volatilidad, pero no llegó a interrumpir los flujos en Medio Oriente, donde se concentran varios de los principales exportadores globales. Eso fue clave, ya que el Estrecho de Ormuz, por donde pasa gran parte del petróleo que se transporta por mar, no se vio afectado por bloqueos ni restricciones. La tensión impulsó el precio del crudo por algunos días, aunque no generó un cambio sostenido. En otras palabras, se sigue esperando una baja en la demanda y una suba en la oferta. 

En definitiva, Vaca Muerta está muy bien posicionada para seguir creciendo, sobrecompensando el declino de la producción convencional. Estamos convencidos de que arrastrará a Argentina a niveles de producción nunca antes vistos. Es muy probable que el récord de producción diaria de gas se rompa en 2025, y si bien no lo es para el petróleo, sí se podría lograr un dato puntual que lo supere hacia fines de año, lo que sería prometedor de cara al 2026. De corto plazo, indudablemente será muy importante que los precios del petróleo acompañen para que las compañías se sigan viendo incentivadas a hundir capital, pero en el largo plazo, para cuando el precio del Brent se debería estabilizar indefectiblemente, la tendencia es clara.